資本市場(chǎng)是一個(gè)法治市場(chǎng)——《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》序言
黨的十八大以來(lái),習(xí)近平總書(shū)記針對(duì)發(fā)展資本市場(chǎng)發(fā)表了一系列重要講話(huà),做出了明確的部署和要求。2018年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出,資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用,要通過(guò)深化改革,打造一個(gè)規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。
2020年,恰逢我國(guó)資本市場(chǎng)建立三十周年。三十而立。我國(guó)資本市場(chǎng)櫛風(fēng)沐雨,春華秋實(shí),取得了世人矚目的成就,實(shí)現(xiàn)了跨越式發(fā)展,同時(shí)也面臨許多機(jī)遇與挑戰(zhàn)。為了研究我國(guó)資本市場(chǎng)的變革歷程,探索資本市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)律,加快資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè),我結(jié)合自己的工作實(shí)踐與體會(huì),撰寫(xiě)了本書(shū),把自己的所學(xué)、所見(jiàn)、所感、所思寫(xiě)出來(lái),謹(jǐn)向我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展三十周年獻(xiàn)禮!
我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展與國(guó)外市場(chǎng)發(fā)展不同,具有明顯的新興加轉(zhuǎn)軌的特征
進(jìn)入2020年,一場(chǎng)突如其來(lái)的新冠疫情在全球蔓延,世界經(jīng)濟(jì)和社會(huì)生活一度幾乎陷入停擺的困境,全球經(jīng)濟(jì)遭受歷史上罕見(jiàn)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn),各種逆全球化思潮、民粹主義、保護(hù)主義進(jìn)一步興起,給世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)治理帶來(lái)巨大的不確定性。中國(guó)經(jīng)濟(jì)已深度融入國(guó)際經(jīng)濟(jì),不可能獨(dú)善其身,但也面臨百年未有之大變局,需要深刻把握我國(guó)發(fā)展的歷史方位和時(shí)代特征,搶抓新一輪科技革命與產(chǎn)業(yè)革命的機(jī)遇,積極參與全球產(chǎn)業(yè)分工布局重塑和價(jià)值鏈重構(gòu)。為此,就必須堅(jiān)持市場(chǎng)化改革和高水平開(kāi)放,加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)型,增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)力與活力,釋放經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿?。正是在這樣的背景下,《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制的意見(jiàn)》正式頒布,涉及土地、勞動(dòng)力、資本、技術(shù)和數(shù)據(jù)等多個(gè)生產(chǎn)要素,涉及面之廣,改革力度之大是前所未有的。這個(gè)文件明確要求完善股票市場(chǎng)基礎(chǔ)制度,堅(jiān)持市場(chǎng)化、法治化改革方向,改革完善股票市場(chǎng)發(fā)行、交易、退市等制度,鼓勵(lì)和引導(dǎo)上市公司現(xiàn)金分紅,完善投資者保護(hù)制度。這些都給我國(guó)未來(lái)資本市場(chǎng)改革發(fā)展確立了方向和原則。
新冠疫情觸發(fā)了全球金融市場(chǎng)震蕩,股票、債券、外匯、期貨、黃金和原油等多項(xiàng)大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng),多項(xiàng)指標(biāo)刷新歷史紀(jì)錄。與2008年國(guó)際金融危機(jī)不同,這一次由疫情引發(fā)的金融市場(chǎng)危機(jī)伴隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退,波及范圍更廣,持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng),應(yīng)對(duì)難度更大。我國(guó)資本市場(chǎng)也受到疫情影響,出現(xiàn)了一些波動(dòng),但相比全球金融市場(chǎng)表現(xiàn)出較穩(wěn)的態(tài)勢(shì)和較強(qiáng)的韌性,在風(fēng)險(xiǎn)之中面臨機(jī)遇,有基礎(chǔ)、有條件發(fā)展成為全球金融資產(chǎn)配置中心之一。我們應(yīng)當(dāng)順勢(shì)而為,搶抓機(jī)遇,加快推進(jìn)市場(chǎng)基礎(chǔ)制度變革,豐富市場(chǎng)產(chǎn)品與投資工具,擴(kuò)大市場(chǎng)廣度深度。加快推進(jìn)人民幣國(guó)際化,有序推動(dòng)人民幣匯率改革和資本項(xiàng)目可兌換,提高金融交易可兌換程度。同時(shí),應(yīng)當(dāng)看到,打造全球金融資產(chǎn)配置中心是一項(xiàng)長(zhǎng)期系統(tǒng)工程,不可能一蹴而就,對(duì)我國(guó)發(fā)展既有重大利益,又有風(fēng)險(xiǎn)和成本,還需要切實(shí)加強(qiáng)監(jiān)管能力建設(shè),建立健全風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)預(yù)警體系,防范輸入型風(fēng)險(xiǎn)。
回顧歷史,我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展與國(guó)外市場(chǎng)發(fā)展不同,具有明顯的新興加轉(zhuǎn)軌的特征。發(fā)展初期,商業(yè)信用不夠發(fā)達(dá),契約關(guān)系不夠完善,法治建設(shè)不夠健全,監(jiān)管體系不夠到位,在這樣的特定環(huán)境下,政府力量起著主導(dǎo)作用,資本市場(chǎng)發(fā)展速度與成就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)自然演化的進(jìn)程,我們用三十年時(shí)間,差不多走過(guò)了西方國(guó)家上百年的發(fā)展歷程,體現(xiàn)了后發(fā)優(yōu)勢(shì),這與我國(guó)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌的歷史進(jìn)程與內(nèi)在需要是一致的。與此同時(shí),也應(yīng)當(dāng)看到,我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育先天不足,市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不均衡,資源配置效率不高,市場(chǎng)波動(dòng)過(guò)大。市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與層次呈現(xiàn)出“倒金字塔”形狀,長(zhǎng)期以來(lái),在資本市場(chǎng)建設(shè)中,重場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng),輕場(chǎng)外市場(chǎng);重融資,輕投資;重公募,輕私募;重?cái)?shù)量,輕效率;重現(xiàn)貨市場(chǎng),輕期貨市場(chǎng);重管制,輕競(jìng)爭(zhēng)。為了適應(yīng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì),我國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持以需求為導(dǎo)向、以競(jìng)爭(zhēng)為基礎(chǔ)、以創(chuàng)新為引領(lǐng),努力實(shí)現(xiàn)以下幾個(gè)方面的轉(zhuǎn)變。一是在市場(chǎng)層次上,從塔尖到塔基,拓寬塔基,夯實(shí)基礎(chǔ)。二是在市場(chǎng)組織上,從場(chǎng)內(nèi)到場(chǎng)外,在建設(shè)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的同時(shí),有序擴(kuò)大場(chǎng)外交易。三是在市場(chǎng)重心上,從融資到投資,從側(cè)重融資功能到更多重視投資者權(quán)益保護(hù)。四是在市場(chǎng)募資上,從公募到私募,在彌補(bǔ)公募短板的同時(shí),大力發(fā)展私募市場(chǎng)。五是在市場(chǎng)質(zhì)量上,從數(shù)量到效率,既要重視投融資數(shù)量增加,更要重視資金使用效率提高、資源配置效率改善以及風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖與管理,積極發(fā)展衍生品市場(chǎng)。六是在市場(chǎng)開(kāi)放上,從封閉到開(kāi)放,加大市場(chǎng)雙向開(kāi)放力度,提高開(kāi)放水平。七是在市場(chǎng)管理上,從管制到競(jìng)爭(zhēng),適當(dāng)放松管制,鼓勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)與創(chuàng)新,加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。
構(gòu)建一個(gè)有活力、有韌性的資本市場(chǎng),實(shí)際上就是建設(shè)發(fā)達(dá)的、具有廣度深度的市場(chǎng)
歷史經(jīng)驗(yàn)反復(fù)告誡我們,防范和化解資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)永恒的課題。市場(chǎng)的脆弱性不僅來(lái)自宏觀(guān)面、基本面,而且與市場(chǎng)微觀(guān)結(jié)構(gòu)、交易機(jī)制、杠桿水平、交易技術(shù)以及工具創(chuàng)新等因素密切相關(guān)。這次新冠疫情沖擊下的全球資本市場(chǎng)恐慌,再一次提供了研究案例。以美國(guó)股市為例,10天之內(nèi)發(fā)生4次股市熔斷,除了外生因素外,杠桿資金、量化對(duì)沖、高頻交易,加上被動(dòng)型基金規(guī)模巨大,使自動(dòng)化交易數(shù)量在成交量中占比過(guò)高,造成龐大的交易群體的交易行為空前一致且速度驚人,勢(shì)必引發(fā)羊群效應(yīng),導(dǎo)致相互踩踏,市場(chǎng)坍塌??梢?jiàn),推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展,必須持續(xù)關(guān)注市場(chǎng)創(chuàng)新,深入研究微觀(guān)結(jié)構(gòu),探尋市場(chǎng)自身運(yùn)行機(jī)理。
總之,構(gòu)建一個(gè)有活力、有韌性的資本市場(chǎng),實(shí)際上就是建設(shè)發(fā)達(dá)的、具有廣度深度的市場(chǎng),與我國(guó)超大規(guī)模的現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系高度適應(yīng),有效支持經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和居民財(cái)富管理,促進(jìn)創(chuàng)新型國(guó)家建設(shè),暢通宏觀(guān)政策傳導(dǎo),維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融安全與穩(wěn)定。要實(shí)現(xiàn)這樣的目標(biāo),至少需要兩個(gè)方面的條件。一方面,資本市場(chǎng)改革發(fā)展需要有利的宏觀(guān)運(yùn)行環(huán)境,比如,保持宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展,健全法治環(huán)境,建立高效的監(jiān)管制度,培育誠(chéng)信社會(huì),擴(kuò)大金融對(duì)外開(kāi)放等,為資本市場(chǎng)發(fā)展?fàn)I造良好的生態(tài)環(huán)境。另一方面,市場(chǎng)本身的制度變革也非常重要,比如,證券發(fā)行制度、退市制度、交易機(jī)制、信息披露制度、現(xiàn)貨與期貨市場(chǎng)、投資者結(jié)構(gòu)、數(shù)字市場(chǎng)以及市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施等,這些對(duì)于驅(qū)動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展起著關(guān)鍵的基礎(chǔ)性作用。
新修訂的《證券法》已于2020年3月1日起正式開(kāi)始實(shí)施。這是我國(guó)《證券法》實(shí)施二十多年來(lái)最重要的一次修訂,系統(tǒng)總結(jié)了我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn),揭開(kāi)了資本市場(chǎng)改革發(fā)展的新篇章,對(duì)于深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,健全具有高度適應(yīng)性、競(jìng)爭(zhēng)力、普惠性的現(xiàn)代金融體系,維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融安全具有重要意義。
資本市場(chǎng)是一個(gè)資金場(chǎng)、信息場(chǎng)、名利場(chǎng),但歸根到底是一個(gè)法治市場(chǎng),必須以規(guī)則為基礎(chǔ)。打造規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng),關(guān)鍵是加快推進(jìn)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)。因此,本書(shū)選取了資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)這個(gè)視角來(lái)探討,圍繞這條主線(xiàn)來(lái)展開(kāi),回顧了若干制度建立的來(lái)龍去脈,分析了制度執(zhí)行的利弊得失,呈現(xiàn)了各方面對(duì)某些制度的不同意見(jiàn),提出了未來(lái)制度建設(shè)的方案設(shè)想,可以說(shuō),這是一部集規(guī)則性、學(xué)術(shù)性、專(zhuān)業(yè)性、實(shí)踐性于一體的作品。
研究資本市場(chǎng)離不開(kāi)研究如何防范危機(jī);要讀懂股市,還必須讀懂人性
研究資本市場(chǎng)離不開(kāi)研究如何防范危機(jī)。從全球范圍來(lái)看,股市危機(jī)是一個(gè)周而復(fù)始的規(guī)律性現(xiàn)象,在我國(guó)也不例外。在三十年的股市發(fā)展歷程中就出現(xiàn)過(guò)八次大起大落,給經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定發(fā)展和財(cái)富管理帶了負(fù)面影響。股市作為典型的虛擬經(jīng)濟(jì)的代表,其中周期性的暴漲暴跌,很容易過(guò)度吸引實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的資金,造成對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊。雖然每一次股市危機(jī)發(fā)生的原因、形式和影響可能有所不同,但背后是有規(guī)律可循的。因此,我們應(yīng)當(dāng)以史為鑒,知古鑒今,深入探尋股市危機(jī)的成因和治理手段,不斷深化對(duì)股市發(fā)展規(guī)律的認(rèn)識(shí),持續(xù)推進(jìn)股票市場(chǎng)發(fā)展與進(jìn)步。
股市危機(jī)永遠(yuǎn)與大眾投機(jī)相伴而生。人類(lèi)對(duì)于資本的投機(jī)和一夜暴富的渴望由來(lái)已久,當(dāng)股市泡沫產(chǎn)生時(shí),人們往往不是去努力認(rèn)清事實(shí)與本質(zhì),而是尋找各種理由來(lái)編織自己的夢(mèng)幻世界。雖然知道這是擊鼓傳花似的游戲,但誰(shuí)都認(rèn)為自己不會(huì)是最后的持花者。許多關(guān)于股市危機(jī)的理論與實(shí)證表明,人性是股市泡沫亙古不變的驅(qū)動(dòng)因素,人類(lèi)的樂(lè)觀(guān)、自大、狂熱、貪婪、恐懼、驚慌等非理性行為在這個(gè)市場(chǎng)中表現(xiàn)得淋漓盡致。因此,要讀懂股市,還必須讀懂人性。
凡是過(guò)往,皆為序章??偨Y(jié)歷史與探索變革融為一體。展望未來(lái),盡管我國(guó)資本市場(chǎng)還有很長(zhǎng)的路要走,基礎(chǔ)制度的完善也不可能一蹴而就,但我們充滿(mǎn)信心與期待,堅(jiān)信資本市場(chǎng)必將成為我國(guó)實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)目標(biāo)的重要推動(dòng)力量。
(作者為政協(xié)第十三屆全國(guó)委員會(huì)經(jīng)濟(jì)委員會(huì)委員)