【摘要】防止資本無序擴張成為我國經(jīng)濟領(lǐng)域重要議題。資本作為一種必要的生產(chǎn)要素在我國改革開放和全面建成小康社會中作出了不可替代的貢獻，但是，多樣化資本異化使得資本擴張偏離既定軌道，造成重大風險，潛藏系統(tǒng)性金融風險甚至威脅金融穩(wěn)定。資本無序擴張具有資本逐利、競爭強化、監(jiān)管規(guī)避和生態(tài)構(gòu)建等內(nèi)在驅(qū)動力，也存在混業(yè)經(jīng)營與分業(yè)監(jiān)管、監(jiān)管職能弱化、存在金融抑制等體制機制根源。在新發(fā)展階段，我國需要繼續(xù)強化優(yōu)化資本要素市場監(jiān)管，以構(gòu)建一個要素功能凸顯、經(jīng)營運作合規(guī)、成本收益合理、監(jiān)管約束有效、權(quán)益保障有力的資本要素市場及其監(jiān)管體系。
【關(guān)鍵詞】資本無序擴張 資本異化 系統(tǒng)性風險 監(jiān)管 【中圖分類號】F830 【文獻標識碼】A
2020年12月，中央經(jīng)濟工作會議要求“堅決反對壟斷和不正當競爭行為”“防止資本無序擴張”，資本運作規(guī)范成為重要的政策任務(wù)。2021年以來，防止資本無序擴張的政策日益深化，資本運作的監(jiān)管更加嚴格。2021年以來，疊加內(nèi)外復(fù)雜因素，A股市場、港股和中概股等經(jīng)歷顯著“去資本化”，資本似乎走到了一個十字路口。在新發(fā)展階段中，中國需要什么樣的資本？中國資本所有者和資本中介需要重新反思界定自己的屬性、角色與作用，同時中國的資本監(jiān)管也需要深化改革以健全資本運作監(jiān)管的長效機制。
資本在中國經(jīng)濟增長奇跡中的作用
資本是基本的生產(chǎn)要素之一，是我國改革開放四十余年來輝煌成就取得的基本支撐，是未來國內(nèi)大循環(huán)順暢化和市場經(jīng)濟體系現(xiàn)代化的“血液”。從資本來源上，資本可分為國家預(yù)算內(nèi)資金、銀行貸款、自籌資金、境外資金和其他融資等五個主要來源。廣義上的資本不僅包括股權(quán)資本而且包括債權(quán)資本等，而狹義的資本擴張則主要特指股權(quán)資本。從防止資本無序擴張和保障金融穩(wěn)定的政策要求看，資本不應(yīng)僅僅是指股權(quán)投資資本，而應(yīng)該覆蓋廣義上的資本。
長期以來，資本在中國經(jīng)濟發(fā)展過程中扮演了不可替代的角色，為我國宏觀經(jīng)濟高速增長和全面建成小康社會提供了要素支撐，為大中型國有企業(yè)和中小微市場主體發(fā)展提供了動能。在改革開放初期，我國吸取拉美債務(wù)危機經(jīng)驗教訓(xùn)，主要以外資直接投資方式吸引國際資本。在改革開放前20年，國外資本對我國經(jīng)濟發(fā)展和工業(yè)化建設(shè)提供了重大支撐。從加入世界貿(mào)易組織到全球金融危機前，我國資本形成的資金來源逐步演進為外資和內(nèi)資雙輪驅(qū)動的模式。我國實際利用規(guī)模從2001年496.72億美元提升至2010年1088.21億美元，實現(xiàn)了翻番增長。①在本世紀初期，外資在固定資產(chǎn)投資中的地位與國家預(yù)算內(nèi)資金相當，2003年和2004年我國利用外資規(guī)模僅比國家預(yù)算內(nèi)資金少150億元左右。隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，居民收入和儲蓄的提高，加上商業(yè)銀行和資本市場等金融中介的發(fā)展，國內(nèi)資本在經(jīng)濟發(fā)展中的地位日益提高，其中銀行主導(dǎo)的間接融資成為我國資本要素使用和儲蓄投資轉(zhuǎn)換的核心渠道。
全球金融危機后，國內(nèi)資本重要性大大提高，而且資本來源結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化。在反思經(jīng)濟發(fā)展模式后，我國進行了重要的經(jīng)濟體制改革，內(nèi)外資本實施一致性國民待遇原則。2008年后，國內(nèi)資本使用規(guī)模開始大幅攀升，而利用外資在2011年達到5061.99億元高點后波動下行。2017年末，固定資產(chǎn)投資中的國家預(yù)算內(nèi)資金高達38741.71億元，而利用外資僅為2146.32億元。在國內(nèi)資本發(fā)揮日益重要作用的過程中，預(yù)算內(nèi)資金、自籌資金和其他資金來源發(fā)揮的作用更加凸顯。從2008年至2017年，固定資產(chǎn)投資的資金來源中，國家預(yù)算內(nèi)資金、自籌資金和其他資金來源分別膨脹了5.25倍、5.49倍和4.65倍，而同期國內(nèi)貸款增加3.26倍。其中，自籌資金和其他資金來源與股權(quán)投資、股票市場、債券市場和海外融資等的資本運作緊密相關(guān)。
資本在中國金融體系中的異化與風險
資本異化與資本無序擴張的基本形式。隨著國內(nèi)資本要素使用總量和結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化，隨著國內(nèi)股權(quán)投資市場、股票市場和債券市場發(fā)展不斷深化，在資本形成中，銀行貸款占比下降，自籌資金占比迅速攀升，通過金融市場獲得資金來源的資本操作成為諸多微觀主體的首選。與此同時，我國房地產(chǎn)市場和金融部門迅速膨脹，資本運作、股權(quán)投資及其服務(wù)作為相對獨立的業(yè)態(tài)快速形成，逐步成為亞洲第一大股權(quán)投資市場。2012年以來，國內(nèi)資本無序擴張開始加速呈現(xiàn)，2015年以來則愈演愈烈。資本擴張是一把雙刃劍，公平有序高效的資本擴張對經(jīng)濟增長是必要且有益的，但是，資本無序擴張和金融過度膨脹則破壞資源配置，并危及金融穩(wěn)定和經(jīng)濟穩(wěn)定。
在產(chǎn)業(yè)層面，國內(nèi)資本無序擴張貫穿于較大部分產(chǎn)業(yè)之中，逐步形成異化的產(chǎn)業(yè)資本、房地產(chǎn)資本和金融資本等。產(chǎn)業(yè)資本本應(yīng)該以服務(wù)技術(shù)創(chuàng)新、結(jié)構(gòu)升級和產(chǎn)業(yè)發(fā)展為目標，但是，部分產(chǎn)業(yè)資本相對獨立運營，以資本投資集團、資本運作平臺、產(chǎn)業(yè)基金、私募基金、信托計劃等方式參與到資本無序擴張之中，亂私募、假信托、偽基金等現(xiàn)象較為普遍，逐步形成異化的產(chǎn)業(yè)資本。在房地產(chǎn)領(lǐng)域，資本運作跨界整合多元化資本，以多主體和多領(lǐng)域合作的方式跨越監(jiān)管、政策和制度藩籬，將大量違法違規(guī)資本投入到房地產(chǎn)市場之中，形成異化的房地產(chǎn)資本。在金融部門，部分金融機構(gòu)以綜合經(jīng)營為名，以資本運作為支撐，控制或持有多種類型的金融牌照，實質(zhì)性開展混業(yè)經(jīng)營，甚至進行監(jiān)管規(guī)避和監(jiān)管套利，形成異化的金融資本。
在重點領(lǐng)域上，資本要素使用和資本擴張滲透于經(jīng)濟發(fā)展中各個領(lǐng)域，而資本無序擴張在資產(chǎn)管理、房地產(chǎn)、地方融資、新興科技領(lǐng)域等表現(xiàn)較為突出。以資產(chǎn)管理行業(yè)擴張為代表，不管是銀行機構(gòu)的資金，還是非銀行機構(gòu)的資金，或者是部分實體企業(yè)的資金，較大部分都融入到資本快速擴張的進程之中。早在2017年底，在沒剔除交叉業(yè)務(wù)時，我國資產(chǎn)管理規(guī)模已接近120萬億元。②在新興技術(shù)領(lǐng)域，部分市場主體利用技術(shù)優(yōu)勢構(gòu)建市場競爭優(yōu)勢，一方面采用多輪資本擴張方式不斷做大自身體系并提高資產(chǎn)估值，另一方面充分撬動資本進行預(yù)防式兼并不斷擴大業(yè)務(wù)版圖，進而形成潛在壟斷或市場支配地位，形成異化的壟斷資本。值得注意的是，資本異化操作或無序擴張中，不僅有民營企業(yè)，而且還有國有企業(yè)，甚至還有地方政府及其相關(guān)機構(gòu)，同時，部分商業(yè)銀行通過與非銀行金融機構(gòu)合作較為廣泛地參與到資本無序擴張之中。
在具體操作上，國內(nèi)資本無序擴張的形式主要體現(xiàn)在五個方面。一是資本金募集問題。典型異化方式是虛假出資、抽逃資本、違規(guī)出資等。二是資本高杠桿擴張。不管是債權(quán)融資還是股權(quán)融資，存在過度負債或高溢價股份轉(zhuǎn)讓等問題。三是資本復(fù)雜關(guān)聯(lián)交易。部分資本利用分業(yè)監(jiān)管存在監(jiān)管不足的漏洞，采用“香腸式嵌套”或“套娃式嵌套”進行多層級、多主體、跨領(lǐng)域的資本關(guān)聯(lián)交易。四是聯(lián)合境外資本。借助部分境外資本所謂的國際影響力和市場公信力，在多個領(lǐng)域進行資本擴張。當然，部分所謂境外資本是境內(nèi)資本轉(zhuǎn)道異化而來。五是資本無序退出。利用各類交易市場和手段，以嚴重偏離市場公允價值的方式進行交易。既有高溢價進行資本資產(chǎn)交易，也存在極其廉價進行資本資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓；既有公開市場大肆拋售，也有私募市場隱秘交易。
資本無序擴張的重大風險。資本無序擴張將誘發(fā)重大風險，潛藏系統(tǒng)性金融風險，進而危及金融穩(wěn)定。這將導(dǎo)致：一是提高機構(gòu)杠桿，引致財務(wù)脆弱性。為了獲得足夠資金進行資本操作，資本所有者可能運用多樣化融資工具，資本無序擴張較大可能會提高資本所有者的杠桿水平。比如，部分上市公司為了進行資本擴張，大量采用股權(quán)質(zhì)押融資的方式獲得資本運作資金，這使上市公司杠桿率提升、流動性面臨脆弱性。這一度引發(fā)我國資本市場股權(quán)質(zhì)押融資的重大風險。
二是深化關(guān)聯(lián)性，潛藏系統(tǒng)重要性。資本無序擴張中涉及多樣化主體、多種金融業(yè)務(wù)和更長的操作流程，使得不同主體、業(yè)務(wù)和流程關(guān)聯(lián)性大大提高，而這將引發(fā)系統(tǒng)重要性風險。特別是境內(nèi)境外、不同產(chǎn)業(yè)、跨越市場的資本無序擴張使得復(fù)雜性被隱匿、風險性被低估。資本無序擴張中，監(jiān)管當局需要對系統(tǒng)重要性進行重新認定并加強監(jiān)管。
三是實施監(jiān)管套利，弱化監(jiān)管有效性。大量資本無序擴張都是監(jiān)管規(guī)避型甚至是監(jiān)管套利型，如果較大微觀主體參與其中，就使得監(jiān)管有效性大大弱化，可能出現(xiàn)監(jiān)管低效甚至監(jiān)管失敗。以房地產(chǎn)市場監(jiān)管為例，多輪監(jiān)管政策卻難以穩(wěn)定房價，這與資本無序擴張、資金違規(guī)進入房地產(chǎn)市場是直接相關(guān)的。
四是誘發(fā)市場壟斷，破壞市場功能。資本具有內(nèi)在集聚的秉性，資本過度集中且無序擴張過程中，容易形成在市場上占據(jù)主導(dǎo)的市場主體，甚至引發(fā)壟斷。以大型互聯(lián)網(wǎng)平臺為例，資本擴張過程中可能產(chǎn)生極大網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、極端規(guī)模經(jīng)濟和“贏者通吃”現(xiàn)象。這并非是市場壟斷的充分條件，但是，部分平臺主體確實在特定領(lǐng)域出現(xiàn)壟斷行為或市場支配地位濫用現(xiàn)象。
五是侵犯消費者權(quán)益。當資本無序擴張構(gòu)建起一個于己有利的生態(tài)體系之后，資本所有者將會通過區(qū)分市場、差異定價、選擇限制等手段從消費者獲得更多的利益，侵害消費者經(jīng)濟、社會和數(shù)據(jù)等權(quán)益。
從宏觀層面，我國資本無序擴張會引發(fā)重大的經(jīng)濟風險。首先，資本在服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展中的要素功能有所異化。當前資本逐步分化為產(chǎn)業(yè)資本和金融資本，以短期套利的金融資本規(guī)模持續(xù)擴大，空轉(zhuǎn)套利日益嚴重，資本和金融服務(wù)實體經(jīng)濟的要素功能被弱化。過去近10年，我國增量資本產(chǎn)出比從3.5左右快速攀升至接近7，即7個單位資本投入才有1個單位產(chǎn)出，資本效率極其低下。
其次，資本服務(wù)國家發(fā)展戰(zhàn)略導(dǎo)向不夠清晰。在過去一段時間，資本無序擴張日益嚴重，資本“組團”“扎堆”“接棒”等問題較為嚴重，使得資本難以有效配置在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的重點領(lǐng)域和重大項目之中。資本過度追求回報率，而忽視了服務(wù)經(jīng)濟、服務(wù)戰(zhàn)略和服務(wù)社會的功能。
再次，資本使用成本和收益格局出現(xiàn)扭曲。數(shù)量巨大的初始資本所有人獲得的回報較低，資本使用主體和資本運作中介相應(yīng)的資本成本較低，較大部分資本使用者和資本中介獲得極高的收益。比如，部分資本中介或大中型資本所有者利用資產(chǎn)管理工具進行較低成本募資，借助股權(quán)投資工具進行資本擴張，并利用我國科創(chuàng)板注冊制改革和科創(chuàng)板市場高估值拋售股票，獲得數(shù)倍甚至數(shù)十倍收益。
還有，資本無序擴張平衡市場生態(tài)體系。以股票市場監(jiān)管為例，上市公司違法違規(guī)進行資本運作的成本較低，使得上市公司質(zhì)量整體難以提升。由于資本無序擴張以及急迫退出獲益，部分市場主體選擇海外上市“捷徑”，財務(wù)造假較為嚴重，部分中概股被境外投資者認為是“造假股”。
最后，資本無序擴張將阻礙創(chuàng)新更迭。資本擴張一方面提升了資本所有者及其所構(gòu)建的生態(tài)系統(tǒng)的競爭力，另一方面也使得未來潛在市場競爭者的準入門檻實質(zhì)性抬升。這不僅會形成潛在壟斷、破壞公平競爭，更重要的是可能會阻礙創(chuàng)新、破壞創(chuàng)新動能，這對于創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略、經(jīng)濟增長活力和經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量將帶來負面影響。③
我國資本無序擴張的根源分析
資本無序擴張的內(nèi)在驅(qū)動力。資本是一種生產(chǎn)要素，沒有好壞、屬地與屬性之分。但是，資本募集、使用和退出操作主要以資本運作回報率作為衡量，這使得資本運行具有內(nèi)在逐利性。將盈利作為唯一衡量標準時，資本運作和資本擴張就更容易陷入無序狀況。
一是競爭規(guī)避化。不管是在商品市場，還是在金融市場，競爭都是較為激烈的。通過資本運作弱化潛在競爭威脅是國內(nèi)外市場經(jīng)濟發(fā)展中的重要市場行為。特別是產(chǎn)業(yè)資本通過縱向資本運作可以建立一體化的產(chǎn)業(yè)鏈體系，通過橫向資本擴張可以擴大市場占有率。在金融科技領(lǐng)域，資本運作和擴張可進行預(yù)防性兼并，實質(zhì)性提高市場內(nèi)（in the market）競爭門檻，同時有效預(yù)防顛覆性競爭技術(shù)或替代性市場策略（for the market）。
二是利益生態(tài)化。在金融資本擴張或壟斷資本擴張中，大資本所有方或金融中介主要是為了擴大自身牌照、經(jīng)營和業(yè)務(wù)范疇，構(gòu)建一個融合多樣化產(chǎn)品服務(wù)、具有自我循環(huán)功能的生態(tài)體系。資本運作和內(nèi)部生態(tài)資源整合過程，也是一個利益不斷擴大的過程。
三是監(jiān)管規(guī)避性。以銀行表內(nèi)資金為例，需要受到存款準備金、資本充足率以及宏觀經(jīng)濟政策等的多樣化約束，但是，將此類資金轉(zhuǎn)為表外業(yè)務(wù)并在特定領(lǐng)域進行資本操作，其面臨的監(jiān)管要求可能相對較低，這使得金融機構(gòu)具有更大動力參與各類“嵌套式”“迂回式”資本操作。監(jiān)管規(guī)避型資本擴張是對公平競爭、有序市場和監(jiān)管體系的重大破壞。
資本無序擴張的體制機制根源。透過資本無序擴張的現(xiàn)象，更應(yīng)該認識到資本無序擴張持續(xù)時間長、運作規(guī)模大和潛在風險高等問題背后的體制機制根源。首先，分業(yè)監(jiān)管與混業(yè)經(jīng)營存在的制度性錯配，這使得資本所有者和金融中介能利用分業(yè)監(jiān)管者的監(jiān)管不足或監(jiān)管模糊規(guī)避監(jiān)管和進行監(jiān)管套利。
其次，金融發(fā)展與金融監(jiān)管的職能性權(quán)衡。部分金融監(jiān)管當局將金融發(fā)展職能放置于金融監(jiān)管職能之上，金融監(jiān)管資源投入水平相對不足，金融監(jiān)管有效性有待進一步提高，部分監(jiān)管者對資本無序擴張采用“忽視”態(tài)度甚至成為“催化者”。
再次，金融高抑制與資本高收益的扭曲化格局。過去金融體系市場化改革取得了重要的成就，但是，國內(nèi)金融體系整體仍然處在較為嚴重的金融抑制之中，金融業(yè)務(wù)專營性和要素定價市場化偏低使金融業(yè)務(wù)回報率較高，各類資本競相追逐進入金融系統(tǒng)以獲得金融牌照和業(yè)務(wù)資格，金融資本無序擴張具有內(nèi)在的制度驅(qū)動力。
最后，資本監(jiān)管缺乏長效機制。長期以來，“一放就亂、一管就死”是我國經(jīng)濟金融領(lǐng)域監(jiān)管的重大難題，資本的監(jiān)管同樣面臨這個問題。以資本驅(qū)動發(fā)展和資本無序擴張最為顯著的互聯(lián)網(wǎng)金融為例，由于缺乏監(jiān)管，P2P網(wǎng)絡(luò)貸款和各式網(wǎng)絡(luò)財富管理急速擴張，2016年P(guān)2P交易金額超過2萬億元。由于違法經(jīng)營、違規(guī)操作、亂象叢生，2016年以來我國實施互聯(lián)網(wǎng)金融風險專項整治，P2P平臺在2020年11月“清零”。資本監(jiān)管缺乏長效機制，P2P背后的資本操作追求短、平、快，與監(jiān)管“賽跑”，資本無序擴張反而更為嚴重。
新發(fā)展格局下資本要素與資本監(jiān)管再定位
在現(xiàn)代化國家建設(shè)中，資本仍將發(fā)揮不可替代的作用。資本是基本的生產(chǎn)要素之一，是金融體系長期可持續(xù)發(fā)展的核心要素，是經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展和新發(fā)展格局構(gòu)建的重要保障。資本要素和資本擴張與經(jīng)濟發(fā)展相伴相隨，但是，資本無序擴張則潛藏重大風險，需要從國家、監(jiān)管當局和資本體系等層面重新認識資本的功能與地位，以更好地符合新時代要求。新發(fā)展階段中，中國需要的是一個要素功能凸顯、經(jīng)營運作合規(guī)、成本收益合理、監(jiān)管約束有效、權(quán)益保障有力的資本要素市場及其監(jiān)管體系。
從國家角度，堅持資本是經(jīng)濟發(fā)展不可或缺要素的基本定位，同時要更好地優(yōu)化資本要素的經(jīng)濟功能。一是繼續(xù)充分發(fā)揮資本作為要素服務(wù)經(jīng)濟增長的功能，進一步強化市場在資源配置中的決定性作用，優(yōu)化資本、人力和技術(shù)的匹配關(guān)系，更加有效地服務(wù)中國經(jīng)濟增長。二是要有序發(fā)揮資本具有內(nèi)在集聚和外部引流的特征吸引更多資源配置于經(jīng)濟社會發(fā)展重點領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)，特別是更加有效服務(wù)于創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略和自主自立的科技攻關(guān)之中。三是充分利用資本及其金融市場的資源配置功能和資本關(guān)聯(lián)網(wǎng)絡(luò)，進一步發(fā)揮資本在產(chǎn)業(yè)鏈修復(fù)、價值鏈重構(gòu)和內(nèi)外經(jīng)濟互動中的鏈接功能，加快形成國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局。四是充分發(fā)揮資本與技術(shù)融合的優(yōu)勢，構(gòu)建基于技術(shù)驅(qū)動的普惠金融、鄉(xiāng)村振興和共同富裕新范式，著力為中小微企業(yè)融資難融資貴問題提供解決方案，著力為普通居民財產(chǎn)性收入增加提供資產(chǎn)來源，著力于有效保護廣大消費者合法權(quán)益。
從國家角度，對資本所有者權(quán)利的尊重和保護是發(fā)揮資本要素經(jīng)濟功能的基本保障，是有效提高微觀市場主體利用資本積極性的必然要求。實際上，我國充分尊重資本及其所有者權(quán)益的制度框架沒有變化，仍將繼續(xù)堅持中國特色社會主義市場經(jīng)濟制度，繼續(xù)堅持公有制為主體、多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展，繼續(xù)堅持“兩個毫不動搖”，在共同富裕建設(shè)上仍堅持一次分配的主導(dǎo)作用。這些重大制度安排保持長期不變，使得中國經(jīng)濟增長的底層邏輯仍然沒有變，資本及其權(quán)益的保障也不會變。當然，從引導(dǎo)市場預(yù)期、增強市場信心和激發(fā)主體活力上，國家需要公開明確強化資本監(jiān)管、防止資本無序擴張的目標是為了更好發(fā)揮資本要素功能，資本所有者合法權(quán)益和合規(guī)資本運作都將得到有效保護。
從監(jiān)管者角度，反對壟斷和不正當競爭行為、防止資本無序擴張是及時且必要的，這是創(chuàng)建公平、高效、有序和穩(wěn)定的資本、金融和經(jīng)濟環(huán)境的必要之舉。從資本體系監(jiān)管完善目標出發(fā)，監(jiān)管當局也需要反思和改革，著力于構(gòu)建資本監(jiān)管長效機制。一是強化資本擴張的監(jiān)管必要性。繼續(xù)依托金融監(jiān)管體系，將資本運作和資本擴張納入到監(jiān)管范疇之中，避免監(jiān)管不足、空白甚至漏洞，以機構(gòu)監(jiān)管為支撐，注重功能監(jiān)管和穿透監(jiān)管，有效提升資本監(jiān)管能力和水平，實質(zhì)改善資本運作體系的合規(guī)性和穩(wěn)健性。二是資本無序擴張監(jiān)管需要明確既定資本擴張有序性標準。通過明確資本擴張既定的合規(guī)程序、投資范疇以及政策導(dǎo)向，使得資本運作具有參照，讓資本擴張具有紅線意識和底線思維。三是資本擴張監(jiān)管要以法治化作為基本原則。通過完善法律制度，充分界定資本所有者、資本中介和資本監(jiān)管者等責、權(quán)、利事項，同時，有效界定監(jiān)管者邊界，堅持依法監(jiān)管。四是加強資本監(jiān)管政策統(tǒng)籌，避免運動式監(jiān)管，同時充分評估監(jiān)管政策潛在的副作用或風險，提高監(jiān)管政策統(tǒng)籌性和適宜度。五是資本擴張監(jiān)管要提高到金融安全甚至國家安全的高度。防止資本無序擴張要重點警惕大型資本和境外資本聯(lián)合的無序擴張，這不僅容易引發(fā)“大而不倒”的道德風險、復(fù)雜關(guān)聯(lián)性或系統(tǒng)重要性風險以及市場壟斷或市場支配地位濫用，而且可能引發(fā)金融安全和國家安全威脅，比如資本運作下的數(shù)據(jù)安全威脅。
在資本監(jiān)管具體操作上，要致力于強化預(yù)期引導(dǎo)，打消預(yù)期偏差，調(diào)動市場主體積極性，夯實未來現(xiàn)代化建設(shè)的市場主體基礎(chǔ)。堅持以法律制度建設(shè)為支撐，將黨中央國務(wù)院發(fā)展戰(zhàn)略、政策指示和監(jiān)管要求率先轉(zhuǎn)化為法律制度，有效界定監(jiān)管部門的權(quán)力邊界，讓市場主體感受到“監(jiān)管有節(jié)”。堅持依法監(jiān)管、依法治理和依法行政，有效保障微觀市場主體權(quán)利特別是私有產(chǎn)權(quán)和資本權(quán)益，給予所有類型微觀市場主體公平、公正和公開的“一致性待遇”，讓市場主體感受到“監(jiān)管有法”。監(jiān)管當局要以問題為導(dǎo)向，堅決嚴格實施資本運作監(jiān)管，以嚴苛懲戒作為基本手段實質(zhì)性提高違法違規(guī)成本，同時要堅持“就事論事”，避免資本監(jiān)管泛化或擴大化，避免棒打一片，讓市場主體感受到“監(jiān)管有度”。
從資本所有者和資本中介而言，一是資本回報要具合理性。資本要素使用和資本擴張應(yīng)回歸要素本性，其主要目標是服務(wù)市場主體技術(shù)革新、市場開拓、流程優(yōu)化和經(jīng)營發(fā)展以獲得更好的規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟。資本作為一種生產(chǎn)要素需要獲得合理回報，但不能脫離于基本要素的秉性成為投機工具。二是資本擴張要有合規(guī)性。資本運營應(yīng)在必要的監(jiān)管框架下進行，杜絕規(guī)避監(jiān)管和監(jiān)管套利，提高風險意識和合規(guī)意識，更不能以資本無序擴張或利用技術(shù)手段企圖擺脫監(jiān)管制度約束甚至挑戰(zhàn)監(jiān)管權(quán)威性。三是資本擴張要有大格局。在新發(fā)展格局下，資本要更多結(jié)合國家發(fā)展戰(zhàn)略，更多服務(wù)于科技自主創(chuàng)新、經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展、碳中和與碳達峰、數(shù)字普惠金融、鄉(xiāng)村振興和共同富裕等國家戰(zhàn)略。
（作者為中國社會科學院金融研究所研究員、國家金融與發(fā)展實驗室金融法律與金融監(jiān)管研究基地主任）
【注釋】
①本段及下一段數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫，倍數(shù)數(shù)據(jù)為作者計算。
②波士頓咨詢：《中國資產(chǎn)管理市場2020》，2021年5月。
③賀俊：《競爭政策基礎(chǔ)性地位與中國經(jīng)濟活力》，《人民論壇》，2021年第24期。
責編/李一丹 美編/李智
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